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元旦假期歸來，國內財新制造業PMI跌破枯榮線，受此影響，鋁價再度破位下行，滬鋁主力最低跌至13245元/噸，創2017年1月以來新低。目前來看，盡管行業持續大幅虧損，但未見更多企業減產，且后續仍有裝置待投產。近期，成本端下行趨勢明顯，疊加春節消費淡季將至，鋁價料繼續走弱。按照氧化鋁下跌至2700元/噸測算，滬鋁主力春節后最低看至12900元/噸。
經濟下行壓力較大
近日公布的2018年12月官方制造業PMI和財新制造業PMI雙雙跌破50枯榮線，均呈現加速下行態勢。考慮到財新PMI樣本的中小企業較多，結合官方PMI的大中小型企業分項來看，經濟下行壓力較大。由于春節因素，2019年1、2月市場預期略顯悲觀。
分行業來看，占據國內鋁材消費39%的建筑行業和17%的交通運輸行業，從去年四季度開始，加速放緩。其中，房地產市場一改此前的韌性，2018年1—11月商品房銷售面積累計增速同比增長1.4%，下降顯著，同時開發投資額也出現趨勢性下降。其次，汽車行業更是出現了近幾十年來罕見的負增長，按照統計局數據，2018年1—11月全國汽車累計產量為2532.52萬輛，同比下降2.59%。此外，市場預期2019年全年汽車產量將僅與2018年持平。可以發現，作為國內電解鋁消費的傳統行業增長已經出現停滯，配合整體宏觀經濟下行趨勢，消費增速將進一步放緩。
成本端價格階段性下跌
去年四季度鋁價下跌，行業大幅虧損，這一直是多頭最強的心理支撐。但隨著氧化鋁、動力煤等成本端價格集體下行，鋁價底部隨著成本端的下移突破了市場底線。目前氧化鋁跌破3000元/噸關口，且近期廣鋁集團120萬噸氧化鋁已經投產。另一方面，由于電解鋁行業虧損減產，氧化鋁供應呈現階段性寬松局面。后續隨著國內外大量氧化鋁產能投放，氧化鋁價格將趨勢性走弱。
同時，在電廠高庫存等因素壓制下，動力煤價格也在持續下跌。此外，陽極碳素受成本端價格大幅走跌和下游鋁廠關停、需求減少等因素影響，亦處于下降通道中。按照我們的測算，目前全國電解鋁加權平均成本約14000元/噸，較去年10月初下降近1200元/噸。后續氧化鋁價格若跌至全國加權平均成本2700元/噸，僅此一項噸鋁成本下降空間約400元。
出現季節性累庫現象
目前，春節消費淡季將至，且受下游消費疲軟等因素影響，眾多下游企業將從1月中旬開始提前放假。另外，由于對后續消費缺乏信心，企業春節前補庫意愿明顯不強。從供應端看，受春節因素影響，整體供需面階段性轉弱，庫存出現季節性累庫現象。按照廢金屬資訊網數據顯示，從元旦前夕開始，國內庫存結束了近9個多月的去庫存進程，至1月7日，較元旦前增加4.6萬噸至124.3萬噸。按照過去幾年規律，累庫過程將持續到3月下旬，在此階段，鋁價亦難有較好表現。
總體而言，在宏觀經濟下行壓力加大、傳統消費領域增速放緩，且整體產能依舊明顯過剩的大背景下，鋁價將維持下跌趨勢。近期受氧化鋁、動力煤等成本端價格下跌拖累，疊加春節消費淡季將至，滬鋁期貨主力合約底部將進一步下移，目標初步看至12900元/噸一線。
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