8月,遲到的減產(chǎn)
減產(chǎn),是一般制造業(yè)在面臨總需求回落時(shí)再正常不過(guò)的選擇。然而,令人奇怪的是,在鋼價(jià)自4月開(kāi)始出現(xiàn)持續(xù)回落、多數(shù)鋼廠面臨虧損的情況下,今年的行業(yè)產(chǎn)量直至8月才有所回落。在遲到的減產(chǎn)終于出現(xiàn)以后,我們?cè)噲D探討以下兩個(gè)問(wèn)題:1、為什么產(chǎn)量至今才出現(xiàn)下降?2、實(shí)質(zhì)性的減產(chǎn)出現(xiàn)后,行業(yè)將會(huì)發(fā)生什么變化?
為什么直到現(xiàn)在才出現(xiàn)減產(chǎn)端倪?
與很多大型制造業(yè)一樣,鋼鐵生產(chǎn)及其表現(xiàn)出來(lái)的產(chǎn)量具有向下調(diào)整困難的剛性:一方面是由于設(shè)備大型化要求鋼企對(duì)生產(chǎn)的連續(xù)性有更高的需求;另一方面則是重資產(chǎn)和高折舊使得行業(yè)利潤(rùn)和現(xiàn)金流對(duì)于產(chǎn)銷(xiāo)量更為敏感,只要利潤(rùn)虧損不導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù),維持生產(chǎn)對(duì)個(gè)體而言是最佳的選擇。因此,在鋼價(jià)下跌之時(shí)只要生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不導(dǎo)致現(xiàn)金虧損,即使會(huì)計(jì)利潤(rùn)為負(fù),鋼企減產(chǎn)的動(dòng)力也相對(duì)不足。這種產(chǎn)量向下調(diào)整的剛性源于經(jīng)濟(jì)人的理性行為,在各行各業(yè)以及其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)中均廣泛存在,與國(guó)有屬性不存在必然的關(guān)系,歷次減產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)也提供了先關(guān)的佐證。因此,只要現(xiàn)金利潤(rùn)轉(zhuǎn)好(無(wú)論是因?yàn)殇搩r(jià)上漲還是成本回落),我們都需要警惕產(chǎn)量重新抬頭的可能性。近期礦價(jià)的快速下跌使得成本同步估算毛利大幅回升,使得產(chǎn)量趨勢(shì)減緩的概率有提高。我們估算,如果9月以后行業(yè)日均粗鋼產(chǎn)量均維持在8月下旬187.15萬(wàn)噸的水平不變,那么今年的粗鋼產(chǎn)量累計(jì)同比增速為3.90%,比去年的8.89%出現(xiàn)明顯下滑。
減產(chǎn)后,行業(yè)會(huì)發(fā)生什么變化?
我們通過(guò)觀察歷次減產(chǎn)前后鋼價(jià)、盈利以及股價(jià)的變化規(guī)律發(fā)現(xiàn):1、期貨、現(xiàn)貨價(jià)格的觸底反彈往往發(fā)生在減產(chǎn)后期,表現(xiàn)為期貨帶動(dòng)現(xiàn)貨上漲;2、持續(xù)下降的行業(yè)盈利在減產(chǎn)結(jié)束后將有所恢復(fù),恢復(fù)的程度依賴于需求能否有效釋放;3、只有當(dāng)減產(chǎn)結(jié)束鋼價(jià)開(kāi)始趨勢(shì)上漲時(shí),股價(jià)獲得持續(xù)超額收益的概率才有所增加,但幅度并不明顯。
就鋼鐵行業(yè)自身而言,鋼企減產(chǎn)只是階段性的設(shè)備停產(chǎn)和檢修,并不是將產(chǎn)能永久關(guān)閉。因此,當(dāng)需求開(kāi)始恢復(fù)的時(shí)候,嚴(yán)重過(guò)剩的產(chǎn)能將使得供給快速釋放的特點(diǎn)重新顯現(xiàn),并嚴(yán)重壓縮了上行周期中需求帶動(dòng)鋼價(jià)上漲和盈利改善的時(shí)間窗口,今年上半年的鋼價(jià)和股價(jià)就將此展現(xiàn)得淋漓盡致。因此,困擾行業(yè)已久的中期盈利改善彈性不足的問(wèn)題并非臨時(shí)的減產(chǎn)能夠解決,如果行業(yè)想持續(xù)獲得超額收益,需求的重新恢復(fù)才是我們最需要期待的。 |
